中国的“华尔街刺猬”：小荷才露尖尖角

在华尔街，有一个群体，低调而神秘，勤奋但又显另类，浑身尖刺，攻守兼得，用代码统治着金融市场，他们就是对冲基金的经理们。

他们最早在六十年前就诞生了，经历了像凤凰涅槃一样的1987年股灾，尽管遭受到了毁灭性的创伤，但有幸艰难存活下来的那帮经理人，在接下来的网络科技股泡沫破灭以及熊市当中，却获得了丰厚的利润回报。这种令人难以置信的故事，如今也发生在中国A股市场。

在中国，和衍生品市场一样，他们才刚刚起步，但在A股2015年6月中旬到7月上旬的这波股灾中，他们锋芒毕露。

国内对冲基金业刚起步

A股今年先扬后抑，1-5月延续着大牛市的走势，市场在赚钱效应下陷入疯狂，杠杆横行；6月15日，突如其来的股灾让市场满目疮痍，从6月15日A股高位至7月7日收市，期间市场最大跌幅触目惊心，沪深300（3818.731， -357.55， -8.56%）指数暴跌30.42%，沪指和深成指分别大跌30.76%和38.05%，中小板指（12536.636， -893.86， -6.66%）数和创业板指数更是分别暴挫38.20%和41.78%。

对冲基金作为市场上最为专业的投资群体，在股灾期间也受到了重大冲击，绝大部分产品出现大幅回撤，众多产品被清盘。无论后市如何，这次不期而至的“股灾”会始终印在每个人的脑海里，同时让人印象深刻的还有一些在这次暴跌市场中收益一直稳健上扬的量化对冲基金产品。

据私募排排网数据中心不完全统计，对冲基金整体呈现了风险控制的优势，大幅跑赢的市场，期间有业绩记录的对冲基金产品（包括非结构化产品和结构化产品，也包括了所有不同策略的产品）为7090只，平均下跌14.58%，跑赢了指数。其中，1825只产品获得正收益，占比25.74%，4555只产品跑赢大盘，占比高达64.25%。

股灾过后，遍地鸡毛。私募排排网的最新报告称，绝大部分对冲基金产品大幅回吐了前期的利润，净值回到0.8元以下的产品不在少数，面临较大的清盘压力。截至7月10日，股灾后有213只对冲基金产品累计净值低于0.8元，占比3%，面临较大的清盘压力。

对此，业内人士表示，有不少对冲基金产品并未完全对冲，基本上只是量化但并不完全对冲，风险敞口暴露多。

“一定要完全对冲，因为上半年牛市，很多人对冲比例较少，这样收益比较好，但我们就放弃这块收益，一直100%对冲，收益确实比其他公司产品收益低一些，但当风险发生的时候，也能规避。”陈曦说，有些对冲基金“标榜”量化对冲，只是打了个幌子。

他提到，去年12月，A股也有一波行情让不少量化对冲产品爆仓，因为很多产品持有与沪深300权重不相关的小股票，然后一边做空大盘股，做多小盘股，几乎完全没有对冲，那种行情就专杀这种对冲产品。

业内人士认为，目前对冲基金在中国刚刚起步，处于发展初期，量化对冲产品良莠不齐，对冲基金还有很多只是打着量化对冲旗号，要辨别公司量化对冲产品的好坏，需要看公司两年以上的业绩记录，特别是经历过去年12月和今年的股灾行情，系列产品中没有出现巨亏或者大幅回测的情况，管理规模在5亿元以上，团队建设要比较全面，计算机IT技术、金融数学、金融工程三大领域都要具备较强实力。

“让模型去选个股、看大势”

牛顿说过：“我可以计算出天体的运动和距离，却无法计算人类内心的疯狂。”

在贪婪与恐惧面前，人类的理性简直不堪一击，但机器则显得从容不迫。

“所有交易都是有托管在交易所的服务器完成，只要保证服务器不死机就行，研发人员只需要每天写代码，更新策略，不太关注行情。”陈曦说，公司策略非常中性或者保守，可以规避很多人为主观及市场系统性风险，没有什么心理压力，不惧怕市场动荡。

与陈曦一样，陈如胜所管理的两只量化对冲产品也顺利“躲过”了这场A股“大洗劫”。

“我们是做量化对冲的，股灾对我们没有什么影响，股票做多，股指做空套保的机制，6月12日开始到7月初，股市这段时间确实比较恐怖，对市场上中性策略的私募基金影响不大。”陈如胜在一家险资背景名为国道资产的私募基金担任投资总监，回忆起6月以来的股市经历，他觉得比较坦然。

其管理的两只产品在股灾中净值均变化不大，由于策略有微妙差异，其中一只产品净值微跌，另外一只还增长了一些。“与趋势投资相比，没有受到较大冲击。”

量化对冲基金是怎么躲过这场暴跌的？

陈如胜解释称，量化对冲与平常交易不一样，靠多因子参数设计的模型去精选个股，用股指期货将大盘系统性风险规避掉，而不是靠主观去判断个股和大盘的趋势，并根据市场不断变化，每一个季度对股票池进行调整更新。

在他看来，量化对冲产品不惧怕市场大的波动。“本身量化对冲产品就具有抗跌性，大的波动震荡后，对一般的趋势投资来说，一下子会无所适从，心理期望值会下降，会寻找心理安全感，对量化对冲产品来说，净值会很平稳，有些还会上扬，对投资者来说具有吸引力。”

确实如此，在单边市场行情下，对冲基金的收益并显现不出优势，从上半年来看，一些公募基金产品，收益率动辄数倍。“在波动剧烈的情况下，熊市可能收益更高，在牛市里是被淹没的。”

对于这次股灾，在金融业有着近20年经历的陈如胜也说没有见过，超乎想象。

“对投资者来说，单边牛市会破坏很多东西，原来一揽子价值观和资产配置的概念，会破坏很彻底。”陈如胜说，炒股票显得那么容易，一些人不会踏踏实实去做实业。有些人付出了血的代价，但换来了真正的投资者教育，也是未来市场成熟的新的起点。

陈如胜有些困惑的是，散户在牛市中是无所顾忌的，而他们倒是敬畏的，对对冲基金来说，专业的人做专业的事情，没有资产配置的市场非常肤浅。

一些业内人士认为，本轮牛市快速发展以来，融资规模扩张速度远超融券规模，两者的比例从年初的100多倍上升至危机时期的接近1000倍。如果再考虑到场外配资的庞大体量，可以说市场一直是被单边追涨的力量主宰的。

上海一家专注于量化投资领域的创新型私募——富善投资总经理林成栋认为，此轮暴跌宣告持续数月的普涨时期已经结束，个股分化明显会成为未来主流，选股能力会成为下一阶段的核心竞争力，而用量化方式选股正是量化对冲基金所专注和擅长的。

用确定性战胜不确定性

电话的另一端，陈曦还在海边跑步。谈起发生在半个月前的A股股灾，陈曦仍然历历在目。陈曦在一家2013年才成立的对冲基金任职投资总监，这家名为凯纳资本的对冲基金管理着十余亿元资金，在业内算是中等规模。

“计算机会去监控行情，我们研发只需要根据情况写代码，不断地升级程序来适应市场的变化。”陈曦说，那些天，自己忙着跑各种业务，几乎没有时间看行情软件，不过微信朋友圈几乎“直播”了这场股灾。

陈曦是计算机专业出身，但在证券业也有十余年从业经历。据他介绍，公司管理的产品主要有三种策略，固定收益较低的套利策略，量化CTA策略，以及alpha（阿尔法）量化对冲策略。

量化投资并不难理解，它区别于定性投资，定性投资依靠经验和感觉去判断市场进行投资，而量化投资则靠的是模型。这种区别，犹如中医、西医之间的区别，中医判断靠望、闻、问、切，而西医靠医学仪器来下结论。

按照陈曦的解释，量化CTA策略是投向期货市场，通过计算机算法、编程来改造投资行为。CTA策略并不是新出现的策略，其在全球有40年的历史，有10%的资金量配置在CTA策略产品中，自2008年起，全球CTA策略中程序化系统策略的管理资产占比超过80%以上。

被称为“抗跌神器”的阿尔法量化对冲策略，它们天生酷爱剧烈波动，不论牛市、熊市、震荡市，波动是它们获取利润的唯一来源。这种策略，其投资游弋于股票和期货两个市场之间。陈曦说：“我们的阿尔法量化对冲产品，波动越大收益越大，在熊市、震荡市中，策略更显出优势。”

据统计，2015年上半年，凯纳资本旗下各策略产品表现出色，“凯纳进取2号”以51.54%收益名列管理期货基金前茅。

“量化对冲产品最大的特点就是业绩很稳定，不论行情是涨和跌，都能稳稳获利。”陈曦说，公司的产品坚守量化投资的原则，坚持以风险控制为第一位的投资理念，通过量化、对冲、分散这三个方法把股市的系统性风险对冲掉。

按照其个人的说法，由于控制了风险，今年上半的股市波动率是处于历史高位中，这种波动率是非常适合量化策略表现的。所以业内普遍享受到了这波牛市的高波动率，又很好的对冲规避了6月份开始的暴跌。