南华期货宏观经济日报

过去几周内,银行间流动性明显收紧,主要是源于3月下旬以来金融去杠杆的监管力度加大。短期内,去杠杆可能仍是金融监管的重点。对理财、非标与同业负债监管或进一步趋严,中小型银行及其他杠杆率较高的金融机构所受的流动性冲击可能更大。流动性进一步收紧触发国内金融资产价格的明显回调。

同业业务收缩或导致流动性易紧难松。银监会近期连发一系列监管文件,针对同业业务、理财业务、表外理财等逃避监管行为以及使资金空转的套利操作进行自查自纠,从执行层面强调已有政策的严格落实,约束商业银行业务行为,推动金融去杠杆。这意味着政策同时约束了同业投资和同业融资两端,即减少了同业存单的需求,也制约了同业存单的供给。4月份,同业存单发行显著放缓,这是商业银行应对政策的被动而非主动的选择,意味着商业银行负债端的压力将进一步上升。如果负债端规模下滑,资产端将不得不被动收缩,这意味着部分银行在同业资产到期后将不再续作,或者赎回甚至压缩部分资产,债券投资和狭义信贷规模也可能会受到影响。在这个过程中,市场可能会产生流动性紧张的预期。5月份,同业业务的调整才刚刚开始。如果部分银行同业的资产端和负债端开始出现收缩,货币乘数难以增加,甚至有回落的可能性,则意味着流动性也会易紧难松。

央行会继续维持流动性紧平衡的态势。4月及5月份的资金面中枢或将整体低于3月份,并未出现资金面中枢持续上行的走势。央行稳健中性的货币政策在某种程度上预示着资金面维持紧平衡的态势或继续维持。5月5日至9日之间的3个交易日,央行未开展公开市场操作。5月10日,央行开展了1100亿元逆回购操作,其中7天期、14天期、28天期分别为900亿元、100亿元和100亿元。央行此举基本属于意料之中。由于在7天前央行运用大量逆回购对冲了市场中期借贷便利(MLF)到期未续作可能带来的冲击,使得10日有近2000亿元逆回购到期。10日,央行发放了不足500亿元的抵押补充贷款(PSL),部分对冲了市场逆回购工具的到期,资金部分回笼。央行10日的操作对于对冲前期工具到期冲击具有较为显著的积极作用,也延续了货币当局维持市场流动性基本稳定的调控思路。

二季度流动性压力不容小觑。IBLI指数的波动率方面,一季度的52.7明显高于二季度以来的34.7。这也说明二季度以来,市场流动性压力的起伏较一季度已经存在较大幅度的改善,市场流动性在货币当局各种工具综合运用下,正朝着更加稳定的方向演变和发展。事实上,为应对监管的趋严和对未来同业等业务更加规范的要求,还有较多金融机构的资产负债业务配置需要进一步调整,往往调整初期对于市场的影响也是较大的,随后则逐渐趋缓。从近期市场的表现来看,过度的市场预期以及过快的调整,给市场带来的流动性超调压力已经有所缓和。不过,这并不意味着“金融去杠杆”、资金“脱虚向实”导向告一段落,可能只是市场步伐赶超了监管步伐后短时期呈现出的缓冲。未来的监管政策变化与货币当局的流动性调控仍会相辅相成,既考量政策出台对市场可能形成的冲击、防范局部流动性风险诱发系统性风险,又使得金融监管不断向前推进,打造更加稳健支持实体经济的金融体系。在金融去杠杆和资金“脱虚向实”过程中,部分非银机构缩表以及银行业机构增速放缓,市场资金价格逐渐小幅上行,都属转换行情中的正常市场现象。然而,过快去杠杆或监管加强则可能使得短期市场利率向上突破,这既是流动性压力的表现,也可能是局部机构发生流动性风险的爆发点,为金融业的稳健发展带来新的问题,这显然不是监管层的初衷。

综上所述,监管收紧导致流动性冲击,央行继续维持流动性紧平衡,二季度流动性压力不容小觑。