可转债免费打新真那么好? 收益下降还要防大股东减持

（原标题：可转债免费打新真那么好? 收益下降还要防大股东减持）

据不完全统计，年初至今， A股已有129公司发布可转债预案，拟募集资金超过3800亿元。其中，至少85家公司已进入证监会审核名单。

那么，随着转债井喷，可转债将呈现出哪些特点呢？

1、11月6日，蒙草生态可转债申请遭到证监会否决，100%的过会率被打破，这可能意味着对转债的审核并未松动。

2、银行成为转债发行大户。

3、随着转债数量增多，转债首日20%以上的涨幅大概率无法维系。

4、控股股东减持转债，其套利路径引发争议。

90年代便诞生，一直徘徊在A股再融资市场的边缘，可转债这一“小众”融资工具是否迎来主流化机遇？

转债井喷，因这两大新规

9月26日，第一只“打新”可转债雨虹转债申购结果出炉，尽管中签率创下新低，但“零成本”信用申购迅速吸引了大批个人投资者，市场对可转债的关注度飙升。

1、再融资新规是激活可转债市场的第一推手。

2月17日，证监会修订再融资相关规定，从定价规则、融资规模、频率等多方面对定增融资进行限制。自定增发行受到限制，部分上市公司便把目光投向可转债。

在一定程度上，可转债确实受到了“绿灯”照顾。新规对可转债、优先股、创业板小额快速融资等并未作出间隔18个月等规定。

今年3月，沪深两市可转债预案猛增至15起，超过去年A股全年推出的可转债预案总和。此前2个月，仅有2家公司发布可转债预案。

3月14日，长江证券率先抛出新规后市场首单可转债预案，随后陆续有公司调整再融资方案。5月3日，水晶光电、凯发电气双双宣布放弃定增，同时拟发行可转债。5月中旬，海翔药业、雪迪龙也相继终止原定增计划，改道“可转债”。公告原因皆指向资本市场监管政策、市场环境等因素发生变化。

此后可转债持续扩容，仅8月份就新增可转债预案26起。

2、5月27日颁布的减持新规亦是此轮可转债升温的催化剂。

新规中，定增减持被纳入监管。至此，定增从发行到退出均受到较多限制。

由于可转债兼具了低息融资与转股期权的功能，不失为上市公司再融资的备选方案。不过，华创证券债券分析师王文欢认为，可转债在规模上与定增融资不在一个量级，且对公司门槛有要求，暂时还替代不了定增，只能作为再融资的辅助手段。

银行成转债发行大户

从预案规模看，上市银行拟融资力度最大。

今年以来，已有9家上市银行发布可转债预案。其中，民生银行、浦发银行、平安银行、宁波银行拟募资金额分别达500亿元、500亿元、260亿元、100亿元。

上市银行为何会成为转债“发行大户”？“近年来监管趋严，对银行的资本约束提升，导致银行特别是受监管调整更大的中小银行的资本补血需求普遍提升。但不同的工具所补充的资本类别以及限制都不一样。转债转股后可补充核心一级资本，这是IPO、定增方式以外的能补充核心一级资本的工具，今年再融资新规对定增监管趋严，因而上市银行转而更青睐发行可转债。”中信建投证券宏观债券首席分析师黄文涛告诉记者。

审批加速但审核未松动

11月6日，蒙草生态可转债申请遭到证监会否决，这是近年第一例被否的可转债预案。100%的过会率被打破，是否意味着可转债审核风向正在起变化？

近期，可转债审核节奏明显加快。9月5日、19日、20日、27日，分别有1家上会，9月28日6家，10月27日5家。进入11月，仅两个工作日就有9家公司密集上会。其中，11月3日4家，11月6日5家(蒙草生态未过会)。

从审核情况看，发审委对可转债项目反馈的问题越来越细致。

如11月6日上会的5家公司中，内蒙华电、吉视传媒、中航电子、蒙草生态均受到监管问询，涉及问题包括部分财务指标下滑、发行人关联交易情况等多方面。

11月3日的发审委审核会议上，海利得还被询问去年11月发生的“2死3伤”安全事故，说明事故原因是否调查清楚、事故影响是否消除、整改验收是否完成；以及石塑地板业务毛利率大幅高于同行、单一客户依赖情况等。

众兴菌业9月28日上会时被要求说明募投项目新增产能的消化问题，以及前几次募投项目变更的原因及合规性。

蒙草生态是近期遭遇发审委提问最多的公司。在黄文涛看来，监管层对蒙草生态的存疑焦点主要集中在蒙草生态历次募投项目执行与原计划不符、以及本次募投PPP项目的风险，同时蒙草生态本身账面借款余额占净资产比例已达45%，风险的确较大。

“在当下的大背景下，对漏洞的填补、对风险的管控等监管都是大趋势。这样的监管其实更有利于优质转债的上市。”中信建投证券宏观债券首席分析师黄文涛说。

申购户数猛增，中签率骤降

如果说监管层对定增、减持等监管加码，拉开了可转债供给端增长的大幕，而网上信用申购的放开则直接启动了需求方的大扩容。

据统计，截至11月8日，已有东方雨虹、林洋能源、隆基股份、新时达、小康股份、久立特材6只转债实施了信用申购。

综合来看，这6只转债主要是向原股东实施配售，网上向社会公众投资者发行的转债比例不高，都在30%以下。目前网上申购有效户数处于上升态势，近几次申购户数都在500万户以上。相应的，转债网上中签率也维持低位，目前最低的中签率依然是雨虹转债0.0013187948%。

对于未来中签率的变化，多数受访分析师表示会继续下降。“看看现在打新股的户数有多少，就可以看到转债市场打新的差距。”兴业证券债券分析师左大勇表示，网上申购可转债的户数上升到千万以上也不奇怪。

不过，王文欢略有不同看法：“中签率短期再度下降空间不大。”他认为，可转债“打新”收益远不如股票，而且随着中签率持续低位，投资者进行网上申购的热情会逐渐降低。考虑到近期发行可转债的公司基本面普遍靓丽，如果未来基本面下降，可转债中签率还有抬升可能。

对于转债首日20%以上的涨幅能否维系，分析师则普遍不太乐观。王文欢预计一般转债首日都不会上涨超20%。他表示，对于正股基本面较好的转债，预计首日上涨15%-20%是合理区间，基本面较差的转债，可能在10%或以下。分析师们同时认为，可转债上市首日破发的概率很小。

“总体上，可转债首日破发可能性非常小，但首日及其后涨幅难以保持那么高。转债新券供应放量下，新券上市估值定位将更为合理化，更看正股表现预期而非因稀缺抢筹而给予过高溢价。”黄文涛如此认为。

对于当前转债二级市场，分析师也纷纷持谨慎观点。左大勇指出，从上交所公布的10月持有人结构来看，基金和保险10月延续9月的减仓行为，而10月并没有新券上市或老券转股。主流机构的减仓与10月的行情结合起来看，机构对市场偏悲观的预期显现。他认为，就短期而言，尽管转债经历了不小的调整，但考虑到转债供给压力在即，而市场刚性的承接力量不足，加上转债估值不便宜，建议投资者等待更好的介入时点。

多公司大股东减持转债 套利路径惹争议

此外，随着可转债一级市场的火爆，控股股东快速减持以及短期获利丰厚的问题逐渐引起市场关注。

信用申购第一单雨虹转债即是典型。

10月20日雨虹转债上市，当天该转债盘中创出124.1元高点，收报120.121元，全天大部分时间涨幅在20%左右，第二个交易日雨虹转债震荡回落，收报119.3元。在这最初的两个交易日中，控股股东及其一致行动人减持雨虹转债184万张，占发行总量的10%。10月24日至10月27日，雨虹转债继续走低，盘中一度跌破116元，而控股股东李卫国再出手减持184万张。目前控股股东仍持有雨虹转债 194.76万张，占发行总量的 10.5850%。

若简单按118元的大致均价计算，从认购到减持短短一个月时间内，控股股东及一致行动人即获得18%的收益率，绝对收益约折合6000余万元。

在控股股东轻松获利的背后，是雨虹转债价格一路下滑。截至11月8日收盘，雨虹转债收报117元。

对此，东方雨虹董秘办刘先生解释称，由于认购转债需要资金，公司控股股东进行了质押，随着转债上市，这部分质押资金需要归还，不过控股股东仍持有部分转债。刘先生认为，近期雨虹转债价格下跌，主要是转债开盘时溢价偏高，其后追随正股出现调整，都是正常的市场表现。

实际上，控股股东认购配售转债、上市后逐渐减持的做法并不鲜见。去年就有白云机场、九州通、辉丰股份、海印股份、天汽模等控股股东减持所持公司可转债。今年以来，除了雨虹转债，国泰君安、久其软件、模塑科技、永东股份四家公司的控股股东在其转债上市后也相应进行了减持，短期收益均比较可观。

6月26日上市的模塑转债在上市不久即被控股股东清仓。从二级市场上看，模塑集团减持时机把握得非常精准。模塑转债上市初最高一度触及119.8元，由于期间和正股同时停牌，直到8月16日才复牌，在大股东减持的9月5日，模塑转债还在高位整理，9月11日开始大幅回落，其后一路下跌，截至11月7日收盘创出上市新低101.6元，距破发仅一步之遥。

控股股东减持转债已是惯例，为何近期遭市场微词？

兴业证券债券分析师左大勇认为，这主要是与近期市场对转债关注度大增有关。“如配股一样，转债也是一种融资手段，优先向原股东配售无可厚非。同样的，控股股东通过减持转债获利，也没必要过度解读。”左大勇认为市场放大了控股股东减持获利程度。在他看来，上市公司采取任一融资方式，控股股东及公司都会获益，转债也不例外，从另一方面看，转债也有成本，转债最终目的还是要转股，未来能否成功实施转股，还得看公司业绩及正股表现，万一不能如期顺利转股，或是摊薄收益，都会利空股价，也将减少控股股东的持股市值。“只要不是借转债发行恶意炒高股价，在转债上市后恶意减持，这样的获利空间也是属于可允许的正常范围。”左大勇表示。

中信建投证券宏观债券首席分析师黄文涛则指出，发行转债后快速减持，仍会损害中小投资者利益，不排除未来监管对此关注，并出台相应政策。